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財(cái)經(jīng)新聞
今年2月以來(lái)，全球市場(chǎng)通脹預(yù)期升溫，推動(dòng)美債收益率大幅上行，10年期增至3月31日的1.74%，其中40%由通脹預(yù)期貢獻(xiàn)。而近期公布的美國(guó)3月PPI同比升4.2%，為2011年9月以來(lái)最大漲幅，CPI同比增長(zhǎng)2.6%，為2018年8月以來(lái)新高。此前，巴西、土耳其、俄羅斯三國(guó)已率先加息應(yīng)對(duì)通脹。
比較各主要國(guó)家今年3月較疫情初期(統(tǒng)一為2020年4月)的物價(jià)指數(shù)變化，我們發(fā)現(xiàn)，通脹較為嚴(yán)重的第一類國(guó)家，如巴西、土耳其、俄羅斯的PPI已大幅上漲，漲幅高達(dá)25%-41%，并已帶動(dòng)國(guó)內(nèi)CPI飛升5%-15%。
通脹開(kāi)始顯現(xiàn)的第二類國(guó)家和地區(qū)，如美國(guó)、歐元區(qū)國(guó)家和日本的PPI也明顯上行，對(duì)國(guó)內(nèi)CPI的拉動(dòng)作用逐漸體現(xiàn)。日本3月批發(fā)物價(jià)13個(gè)月來(lái)首次同比上漲1.0%，PPI指數(shù)已較去年4月上漲2.7%，但CPI指數(shù)仍較疫情前下降0.1%，這主要由于日本疫苗推廣進(jìn)展遲緩，抑制國(guó)內(nèi)消費(fèi)，日本的通脹壓力尚屬溫和。而美國(guó)隨著政府先后推出總計(jì)5.6萬(wàn)億美元的財(cái)政刺激計(jì)劃支持居民消費(fèi)，通脹壓力已顯著升溫。歐元區(qū)CPI和PPI的上漲壓力則介于日本和美國(guó)之間。
第三類國(guó)家的通脹水平則相對(duì)較低，如中國(guó)。雖然我國(guó)經(jīng)濟(jì)是最早從疫情中復(fù)蘇的，但是通脹管理較好，主要得益于我國(guó)財(cái)政刺激重在補(bǔ)貼企業(yè)而非居民，企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)速度快，供給充足，需求端恢復(fù)相對(duì)較慢，加之貨幣政策自去年5月開(kāi)始回歸正常化，央行適度回收流動(dòng)性，多措并舉遏制加杠桿投資的資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)，穩(wěn)定物價(jià)。
從傳導(dǎo)路徑來(lái)看，本輪通脹最先是原材料價(jià)格上漲，順著產(chǎn)業(yè)鏈從上游向中下游傳導(dǎo)，因此表現(xiàn)為PPI上漲幅度驚人，并帶動(dòng)CPI走高。從國(guó)家維度看，資源型國(guó)家(如巴西、俄羅斯等)的通脹最先顯現(xiàn)，然后逐步傳導(dǎo)到以終端需求為主的經(jīng)濟(jì)體，如美歐日。
本輪通脹上揚(yáng)主要由大宗商品漲價(jià)驅(qū)動(dòng)。截至今年4月26日，標(biāo)普高盛商品指數(shù)已較疫情初期(2020年4月1日)大幅上漲65.5%，但較疫情大規(guī)模暴發(fā)前(2020年1月31日)僅上漲3.4%，意味著當(dāng)前大宗商品總體價(jià)格僅是稍高于疫情暴發(fā)前的水平。從結(jié)構(gòu)看，能源價(jià)格雖較疫情初期上漲82.6%，漲勢(shì)最兇猛，但較疫情前仍低19.9%。相對(duì)而言，工業(yè)金屬、農(nóng)產(chǎn)品(含農(nóng)業(yè)和軟商品)的價(jià)格水平已大幅漲超疫情前的水平，漲幅在18%-47%。
而推動(dòng)全球通脹尤其是大宗商品價(jià)格高漲的，主要是兩大因素：一是實(shí)體經(jīng)濟(jì)受疫情等因素影響供不應(yīng)求。一方面，隨著疫苗接種率的提高，疫情逐漸可控，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景改善，加之各國(guó)政府推出大規(guī)模的財(cái)政刺激措施，托底居民消費(fèi)，需求端保持旺盛。另一方面，疫情導(dǎo)致部分國(guó)家勞動(dòng)力短缺，因疫情啟動(dòng)的封鎖措施使得企業(yè)供應(yīng)鏈和貿(mào)易間歇性中斷，加之極端氣候等天災(zāi)時(shí)有發(fā)生，企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模銳減，供給端不足。
二是流動(dòng)性過(guò)度泛濫。2020年以來(lái)，為緩解疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊，全球多國(guó)貨幣政策極度寬松，釋放了大量流動(dòng)性。截至今年4月初，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表在一年時(shí)間大規(guī)模擴(kuò)張，投放了3.54萬(wàn)億美元，幾乎接近其在次貸危機(jī)救市期間(2008-2014年)投放的3.60萬(wàn)億美元。歐洲央行更加不遺余力，在此次危機(jī)已注入了2.79萬(wàn)億歐元，大幅高于次貸危機(jī)和歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)期間(2008-2012年)注入的1.63萬(wàn)億歐元。國(guó)際市場(chǎng)流動(dòng)性泛濫，國(guó)際資本借實(shí)體經(jīng)濟(jì)的供需失衡投機(jī)炒作，推動(dòng)大宗商品尤其是工業(yè)金屬和農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格大漲，從而加大了各經(jīng)濟(jì)體的通脹壓力。
因此，筆者認(rèn)為，在本輪通脹上升的情形下，后市有三大問(wèn)題需引起關(guān)注。
一是本輪全球通脹是暫時(shí)的還是長(zhǎng)期的，主要取決于美國(guó)的貨幣和財(cái)政政策。雖然當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速加快，通脹壓力上升，但美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為需求提升、供應(yīng)鏈瓶頸和去年低基數(shù)效應(yīng)帶來(lái)的通脹不會(huì)持久，加之疫情影響尚未消除，依然堅(jiān)持貨幣寬松的立場(chǎng)。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾日前安撫市場(chǎng)稱，美聯(lián)儲(chǔ)將在加息前先減少債券購(gòu)買規(guī)模，但調(diào)整要等到幾個(gè)月甚至幾年后才會(huì)開(kāi)始。然而，拜登政府醞釀推出規(guī)模逾2萬(wàn)億美元的基建計(jì)劃，這需要美聯(lián)儲(chǔ)的QE購(gòu)債計(jì)劃鼎力支持，因此美聯(lián)儲(chǔ)退出QE的時(shí)間會(huì)比市場(chǎng)預(yù)期更晚。加之大規(guī)模基建計(jì)劃對(duì)大宗商品的需求將使價(jià)格“火上澆油”，再考慮各國(guó)為應(yīng)對(duì)氣候變化將對(duì)生產(chǎn)施加環(huán)保約束(本應(yīng)如此)，上述因素將導(dǎo)致本輪通脹不是一個(gè)短期現(xiàn)象。因此，預(yù)計(jì)美債收益率仍有上行空間，10年期年內(nèi)或突破2%關(guān)口。
二是中國(guó)要警惕輸入型通脹。興業(yè)研究測(cè)算我國(guó)PPI漲價(jià)核心驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品(原油、鐵礦石及銅)價(jià)格后發(fā)現(xiàn)，今年二至四季度我國(guó)輸入型通脹的幅度將分別為4.0%、1.4%和1.0%。我們預(yù)計(jì)，PPI同比漲幅未來(lái)幾個(gè)月可能加快，在5-6月達(dá)到峰值。需關(guān)注CPI和PPI的分化態(tài)勢(shì)，避免上下游的價(jià)格錯(cuò)位進(jìn)一步拉大，造成上游的價(jià)格上漲對(duì)中下游利潤(rùn)的過(guò)度擠壓。
三是如果受PPI帶動(dòng)，我國(guó)CPI上漲速度超出預(yù)期，央行貨幣政策或?qū)⑦M(jìn)一步收緊，我國(guó)債券收益率將獲得上行的動(dòng)力。
（信息來(lái)源：21經(jīng)濟(jì)網(wǎng)）